Když génius selže

Znáte příběh Ikara? Dostal pár křídel, která mu umožnila létat, a on této možnosti plně využil. Brzy se mu to však vymklo z rukou. Navzdory varováním, aby nelétal příliš vysoko, se rozhodl vystoupat až k samotnému slunci. To začalo tavit vosk, který držel jeho křídla pohromadě, a během několika vteřin se křídla rozpadla. Ikaros se zřítil a zahynul.

Tento slavný příběh o nebezpečí pýchy lze snadno vztáhnout na osud Long-Term Capital Management, obrovského hedgeového fondu, který v devadesátých letech dominoval finančním trhům. Stejně jako Ikaros se i tento fond ocitl na samotném vrcholu – s ohromnými zisky – a stejně jako on to přehnal.

Následující úryvky vám připomenou, že žádná společnost, ať je jakkoli významná, si nemůže myslet, že dokáže přelstít trh. Dozvíte se, proč máme k racionalitě na trzích daleko a proč akademici nemusejí být těmi nejlepšími finančními poradci.

Je pravděpodobné, že jste o Long-Term Capital Management (LTCM), dnes již neexistující společnosti spravující fondy, nikdy neslyšeli. Zato asijská finanční krize z roku 1997 nebo ruský státní bankrot z roku 1998 vám mohou znít mnohem povědoměji – přivedly totiž světové finance na pokraj kolapsu. A právě LTCM v obou těchto událostech sehrál důležitou roli.

LTCM byl hedgeový fond založený v roce 1994 obchodníkem Johnem Meriwetherem. Hedgeové fondy spravují společné investice menších skupin převážně velmi bohatých investorů. Na rozdíl od jejich „příbuzných“, podílových fondů, které obhospodařují peníze početnější a ekonomicky pestřejší skupiny klientů, podléhají hedgeové fondy jen minimální regulaci. V praxi to znamená, že téměř neexistují limity pro velikost fondu ani pro trhy a instrumenty, do nichž mohou investovat.

Tato absence regulace z nich dělá ideální prostředí pro investice do rizikovějších finančních produktů, jako jsou deriváty. Stejně jako jiné hedgeové fondy i LTCM spravoval své investice pomocí strategie zvané arbitráž: manažeři fondu nakupují a prodávají finanční instrumenty v očekávání – nebo s přesvědčením – že se jejich ceny v blízké budoucnosti změní v jejich prospěch.

Představme si jednoduchý příklad. Jedna společnost má své akcie obchodované na dvou různých trzích. Protože jde o podíl v téže firmě, očekávali byste, že cena akcie bude na obou trzích stejná. Někdy však může cena na jednom trhu klesnout pod cenu na druhém. V takové chvíli vzniká příležitost rychle levnější akcii nakoupit, vyčkat, až se ceny opět srovnají, a poté ji se ziskem prodat.

Reálná tržní dynamika však takto učebnicově čisté situace vytváří jen zřídka. Většina arbitrážních strategií spoléhá na drobné, rychle mizící rozdíly v cenách finančních produktů. A právě v tom měl LTCM výhodu. Využíval akademické modely a předpovědi spolu s nejmodernějším softwarovým vybavením, aby tyto příležitosti rozpoznal a dokázal je bleskově využít.

Díky této strategii se LTCM stal největším hedgeovým fondem v historii. Co se tedy pokazilo?

Hedgeové fondy sázejí na drobné nesrovnalosti mezi současnou a budoucí cenou finančních produktů. Aby z těchto malých rozdílů vytěžily smysluplné zisky, potřebují obrovské objemy investovaného kapitálu. Ani značné prostředky získané od bohatých investorů však často nestačí.

Proto hedgeové fondy využívají pákový efekt – masivně si půjčují, aby maximalizovaly potenciální výnosy. LTCM se tedy výrazně zadlužil a zároveň povzbuzoval investory, aby vkládali velmi vysoké částky. Mnoho bank bylo více než ochotno fondu půjčovat, protože – alespoň teoreticky – strategie LTCM nesla jen velmi malé inherentní riziko. Fond sázel na finanční anomálie, například na změny úrokových sazeb, které měly být jen málo ovlivněny běžnými tržními výkyvy. I kdyby trh skutečně zaznamenal nečekaný propad, zisky LTCM by podle těchto představ neměly být výrazně dotčeny. Tak zněla teorie.

Instituce jako Dresdner Bank v Německu či Banco Garantia v Brazílii půjčovaly LTCM s nadšením, protože věřily, že zisky jsou prakticky zaručené. Pro ilustraci: s pouhými 1,25 miliardy dolarů vlastního kapitálu si LTCM dokázal půjčit tolik, že mohl investovat zhruba 20 miliard dolarů.

Jak ukázala historie, banky tyto úvěry poskytovaly, aniž by skutečně rozuměly rizikům. LTCM měl nad investicemi i nad vypůjčenými penězi téměř úplnou kontrolu a mohl je umisťovat podle vlastního uvážení. Banky naopak neměly žádnou kontrolu nad tím, jak jsou jejich prostředky používány. V té době to nikomu nevadilo – LTCM přece tvořili „experti“.

Oslepeny vidinou zisku banky selhaly v důkladném prověření a vyhodnocení skutečné finanční síly – či spíše slabosti – hedgeového fondu. Jak se do půjčování LTCM zapojovalo stále více bank, pákový efekt fondu vystřelil do závratných výšin. Nakonec dosáhl třicetinásobku vlastního kapitálu fondu, což společnost vystavilo obrovskému riziku v případě, že by se situace začala vyvíjet nepříznivě.

Nyní, když rozumíte základní strategii LTCM, se v následujících částech podíváme na to, jak se fondu podařilo dosáhnout tak ohromného úspěchu – a proč byl tak křehký.